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“两非”公司股权流动信息披露探究

http://www.sina.net 2008年01月10日 16:59 产权导刊

  -/杨晓舫 董蓓 任凌 谭敏

  实现“两非”公司股权有序流动是建立多层次资本市场体系的一项重要探索。这项探索能否成功,在很大程度上取决于“两非”公司股权流动信息披露是否及时、公开、透明。

  我国股份公司按照上市与否的情况分为两类:上市公司和非上市公司,其中非上市公司又分为两类,一类是公开募集设立,股东在200人以上的公司,通称为非上市公众公司。另一类是非上市公司中除公众公司以外的其他公司,通称非上市非公众公司,简称“两非”公司。

  信息披露是指公司各参与者(或潜在的投资者)了解公司生产经营信息的一种制度安排,信息披露制度是现代公司制度的重要组成部分,是公司治理的必要手段,是公司进入资本市场的必然要求。2005年12月以来,伴随着牛市的来临,国内资本信心恢复,中国股市重新迎来牛市,不仅是A股市场,连同中小板和久为沉寂的三板也是“涨”声一片。与此同时,非法证券活动也在各地越演越烈,资本活跃的同时也带来了巨大的市场风险,信息披露问题更是重灾区,投资者遭受了巨大的经济损失,但同时也促进了国家对上市和非上市股份公司股权流动的监管力度。目前,各地证监会正在对辖区内的非上市公众公司进行摸底调查,非上市公众公司的监管立法也进入了建章建制阶段。相对于较为成熟的上市公司的信息披露监管技术,非上市公众公司的“公众性”要弱一些,“两非”公司因其自身特点“公众性”显得更弱,所以它的信息披露持续监管难度更大,如何建立适合于“两非”公司的信息披露体制迫在眉睫。

  本文针对“两非”公司股权流动的现实状况,回应建立多层次资本市场的潮流,对当前“两非”公司股权流动信息披露进行了系统探讨,主张立足“两非”公司股权流动的现状,同时借鉴国外经验,建立和完善“两非”公司股权流动的信息披露制度,推动中国多层次资本市场的发展。我们希望能借此文抛砖引玉,引起有兴趣的学者与同仁们关注这个问题,希望提出更多更好的见解,以使“两非”公司股权流动体制更加完善,从而在构建多层次资本市场的过程中发挥越来越重要的作用。

  一、完善“两非”公司股权流动信息披露的必要性及可行性

  (一)完善“两非”公司股权流动信息披露的必要性

  1.完善“两非”公司股权流动信息披露有助于维护股东权益。我国现行的法律法规还没有明确规定“两非”公司的股权交易由何机构监管,在何场所进行,这就留下了地下交易的空间,滋生了很多非法的交易行为。在股票不能进行公开、合法交易的情况下,经营者很少有披露信息的压力,因为股民被剥夺了退股和抛售股份变现的权利。一旦公司经营出现危机,投资者无法抛出股票,股权证就有如废纸一张,投资者可能血本无归。上述现象的存在,严重损害了股东权益,而合理完善的信息披露制度则可以解决上述问题,维护股东的合法权益,保护投资者利益,尊重投资者权利,方便投资者退出和企业引进战略投资者,从而促进企业股权健康有序地流动。

  2.信息披露是公司上市培育的具体措施,是公司进入资本市场的预演。信息披露制度不健全,不仅会严重损害股东权益,同时也会给“两非”公司的社会形象造成严重的负面影响。而完善的信息披露制度不仅能有效地维护股东权益,对公司来说,也能促进公司规范运作,帮助公司完善治理结构。“两非”公司中有一部分效益较好,但是如果这些公司长期不向社会披露信息,政府、股东对其缺乏了解,就会失去一些得到政策扶持的机会,如上市机会、获得项目和贷款机会、成为重点扶持企业机会等等,同时也失去让投资者充分行使自己的权益、监督其规范化运作并给公司以关心和支持等机会,对公司无疑是一种损失。

  3.完善的信息披露制度有利于维护市场秩序。“两非”公司应按《公司法》规范操作,接受股东的监管和政府的指导,信息披露在其中扮演了一个重要角色。如果信息披露制度再完善一些,真实性、完整性、及时性都能得到保证,政府指导的落点就会更为准确,良好的信息披露机制有利于政府掌控企业的信息,对企业的运行进行指导,与此同时,政府的指导又促进了企业的发展,从而形成良性循环。同时,股东监管的力度也会显得更强,从而实现公司经营和管理的透明化,防止和杜绝黑箱操作。让社会对企业进行监督,有效地约束和鞭策企业的经营和管理行为,能够促使企业管理者自觉地按照规范化的要求经营和管理企业,达到促进股权有序流动,维护市场秩序的目的。

  (二)“两非”公司股权流动信息披露的可行性

  首先,就大环境来看,一方面,社会上资金充裕,而投资渠道相对单一,储蓄不能有效转化为投资;另一方面,“两非”公司缺乏正常的融资渠道,急需股权流动的合法场所,而且发展潜力巨大。其次,信息技术的发展和理论研究的深入为加强“两非”公司股权流动提供了充分的支持。第三,国外的非上市公司信息披露制度的成功经验可供我们参考和借鉴。第四,从法律上来看,新《公司法》和《证券法》都对非上市公司股权流动做出了规定,从国家层面讲,下一步必将在法律上对此进行进一步的明确,因此将不存在法律障碍。 二、“两非”公司股权流动信息披露存在的问题

  非上市公司特别是“两非”公司股权流动在我国尚属于探索阶段,信息披露是保持“两非”公司股权流动公平、公开、公正的重要环节之一,相关部门和机构也在这方面进行了有益的尝试。但是,与此同时,由于缺乏经验,法律法规不健全,目前“两非”公司存在的最突出问题,就是在股权流动方面的严重的公信力危机。我国的企业绝大多数是非上市公司,这些公司不像上市公司那样引人注目,但在市场经济中却起着举足轻重的作用,对其信息披露若不加以规范,确保披露质量,同样会导致税收流失、金融风险增高、政府宏观决策失误等一系列社会后果。

  1.信息披露随意性。如何披露、披露多少,部门之间各自为政,无统一标准和系统要求。企业在信息披露上缺乏法制意识,往往为达到不同的目的,随意对外披露信息。

  2.信息口径相差悬殊。由于外部对企业信息的要求不同,相当多“两非”公司对外披露的会计信息编制基础不一样。如报税务部门的信息有报表、账簿、凭证支持;报金融机构的信息有报表、账簿支持;报统计部门的信息仅有报表支持。况且企业对外披露的信息,因为目的不同,数据间出入极大。

  3.信息披露质量不高。主要表现在:企业内部缺少保障信息质量的内控制度;公司管理层对信息披露不重视或干预披露结果;财务核算基础差,账实脱节严重,每年大量的虚开增值税发票案件是其侧面反映;财会人员素质不高且流动频繁。

  4.信息披露外部约束不强。除国有企业、外商投资企业以及有自营进出口权的企业等少数企业的会计报表依据有关法规须经注册会计师审计外,大多数“两非”公司对外披露的信息没有经过审计。

  5.信息披露不共享。有关部门对企业年年进行年检、信用评估、绩效评价、税收检查和会计信息质量检查等,大多数是专项检查,部门之间联动性不高,对检查结果既不共享,也不巩固。

  6.信息披露渠道不畅。在“两非”公司中,几乎都未建立起信息披露制度和财务公开制度,股东根本无从得知公司募股资金的使用情况、财务状况以及经济效益状况,更谈不上有效的社会监督。 相反,一些公司还存在着严重隐瞒、欺骗投资者的行为。一些公司为了逃避投资者的监督,甚至频繁地变动营业地点和更换电话号码,与投资者玩起了捉迷藏。许多几年前曾经很热门的“两非”公司,到现在甚至一点儿音讯也没有了。

  上述现象的存在,既严重损害了股东权益,也给“两非”公司的社会形象造成了严重的负面影响。 三、构建“两非”公司股权流动信息披露体系的建议

  (一)建立和完善分级的股权流动市场

  参照发达国家证券市场发展的经验,要解决“两非”公司股权流动的信息披露问题,首先要解决的是“两非”公司股权交易的分级问题。只有其股权交易的分级问题得到解决,才能有针对性地对信息披露进行监管并完善其现有制度。而要解决“两非”公司股权交易的分级问题,最重要的就是不能仅仅把希望寄托在到沪深证交所上市,而是要大力发展场外交易,实现股权交易市场的多层次化。初步设想是,按照企业股票上市交易的门槛高低、风险性的大小及股票流动性的强弱,我国股权交易市场可形成四个层次的发展框架,即主板市场、二板市场、三板市场和分散的柜台交易市场,不同层次的市场有着各不相同的筛选机制,从而形成一个完整的市场结构体系。

  产权交易机构是由政府批准设立的、具有社会公信力的综合性、多功能的公共市场平台,可以通过产权交易机构进行股权托管,并在此基础上建立和完善“两非”公司信息披露制度,此举目前已经过了多年的成功探索。自2001年中国证监会下发文件,将未上市公司股权监管工作委托地方政府以后,各地通过产权交易机构开展了对非上市公司的股权托管工作,通过严格的制度程序,通过强化信息披露,较好地解决了“两非”公司股权流动监管问题,在解决“两非”公司股权流动方面进行了有益尝试。目前,现有的法律法规由于工商登记事项不能包括“两非”公司非发起人股,只能是公司自身建立股东名册,进行股权管理,因此非发起人股的确立及变动,无法在工商局办理股份登记及转让等变更,无法得到第三方的确认,非发起人股权保障主要取决于公司的信用水平,缺乏公信力。在这种情况下,实行股权托管显得非常突出和重要。确定“两非”公司的信息披露由产权交易所进行,在股权托管的基础上建立一套完整的信息披露制度,可以解决“两非”公司信息披露随意、信息口径相差悬殊、信息披露质量不高等问题。

  股权登记托管是指股份有限公司(包括定向募集设立的股份公司、股份合作制企业、内部员工持股或企业经营者持股的有限责任公司)将股份登记的义务委托第三方机构履行的一种行为,这些义务包括企业股东名册以及其他有关企业股东、股份变动、股份权益变更等事项的登记和相关档案管理。

  “两非”公司通过股权托管,可以规避股东名册记载错误的风险,更好地履行法定义务,提升公信力、公示力,全面、系统、有效地实现信息披露最大化,而市场公开的信息披露和信息辐射作用可以有效降低股权流转活动中的信息不对称,减少市场风险,从而达到进一步规范运作,推动公司股权合理流动,促进资本有序流转,优化资源配置的目的。

  (二)规范“两非”公司股权流动信息披露制度

  目前,我国的实际情况是,主板证券市场的信息披露制度相对完善,而低层次的股权流动市场信息披露,在制度建设方面则显得相对薄弱得多。发达国家经济建设成功的经验之一,就是低层次的股权流动市场同样应实行严格的信息披露制度,通过信息披露来实现市场监管。当然,由于其市场层次较低,信息披露制度相对于主板市场可以宽松一点。

  有人认为,“两非”公司规模小,资金流动不大,所以信息披露可有可无。我们认为,这种观点是偏颇的,主要是基于以下几个原因:

  1.“两非”公司投资风险较大。比如“两非”公司多为中小企业,业务处于初创时期,资产规模小,有些业务属于新兴行业,缺乏稳定的盈利业绩,有的公司甚至还处于亏损状态,技术风险、市场风险和管理风险都比较大。所以,对投资者来说,严格的信息披露是对其权益的一种保障。

  2.低级市场信息不对称程度高。人们一般对“两非”公司的历史业绩要求不严,更多关注的是公司的发展前景和成长空间。公司的发展战略计划、关键技术、独特的管理思想和经营模式等是影响其未来发展的关键因素。一般投资者甚至是保荐人或某一领域的专家,对这方面情况的分析和判断有较大的难度,如果不进行严格监管,就会影响市场效率甚至出现市场欺诈行为。

  3.低级市场发生市场操纵的可能性与危害性大。“两非”公司一般初期股本规模普遍偏小,这种股本结构和股份性质易于二级市场并购重组,市场操纵的可能性大,容易造成股价的大幅波动,产生巨大的市场投机风险。

  4.低级市场易于出现内幕交易问题。由于“两非”公司多为中小企业,且发展历史短,公司治理结构通常都很不完善,上市后如果监管不力就很容易出现内幕交易问题,使市场秩序遭到破坏,损害投资者利益,影响市场的持续发展。

  因此,应当建立自愿披露和强制披露的相关项目制度,采取得力措施在全国范围内强制执行,通过制度的建立和严格地执行来防范风险。比如:通过工商部门在强制披露方面做出相关要求,通过行业协会作出相关约束等等。

  我们认为,可以参照上市公司的信息披露模式建立相对于上市公司宽松一些的“两非”公司的信息披露制度。比如:上市公司规定应当披露的定期报告包括年度报告、中期报告和季度报告,“两非”公司的信息披露可以只设年度报告;上市公司规定披露所有年度主要会计数据和财务指标,“两非”公司可以规定只需披露近两年的主要会计数据和财务指标;上市公司规定披露持股5%以上股东、控股股东及实际控制人情况,“两非”公司只需要披露董事、监事、高级管理人员的情况等等。目前,在产权交易机构进行的托管业务在全国各地发展迅速,各地也都相继建立了自己的信息披露制度。这些制度建设各有千秋,但并不统一。我们建议,针对目前情况,各地可以通过产权创新联盟设立一个全国统一性的“两非”公司股权流动信息披露制度,统一的制度有利于规范操作,从而实现股权的快速有序流动,为推动国家建立统一的法规制度创造和提供经验,奠定良好的基础。

  (三)完善信息披露的形式

  通过产权交易机构对“两非”公司进行信息披露的形式多样,渠道众多,大约有如下几种可供参考:

  1.机构网站。主要是产权交易机构的网站。这里有个网站的覆盖面大小和浏览率高低的问题,要通过科学设计和有效推广,提高网站披露信息的有效性。

  2.综合网站。除了机构网站,国内一些投资类专业网站或综合性网站也可以作为信息披露的一种途径。如新浪网开辟的产权频道,还有当地政府网站中的投资专栏等。

  3.合作机构。目前各省的产权机构与国内一些比较大的产权机构都在建立战略合作关系或双边业务关系,成为股权交易业务中的一种紧密型合作方式。在这种合作中,一般都有信息同步披露的合作内容。

  4.共同市场。目前国内形成了长江、北方、黄河、西部四大产权交易共同市场,各自都形成了一定的信息共享内容,这是一种比较好的信息披露方式。

  5.投资机构。作为产权机构基础建设的重要组成部分,各交易所都发展了一批优质的投资机构,与其建立一定的业务联系,交易所征集到项目后,可以根据投资机构的投资意向,向其定向发布一些项目信息。

  6.场内发布。主要是产权机构用于实时发布信息的显示大屏或给进场用户专门设置的实时动态行情显示器等。

  7.会员单位。会员制是目前产权交易机构项目运作的主要形式。向自营会员、经纪会员、中介会员和信息会员实时发布项目信息,可以发挥会员的作用,更好地实现项目的有效推介。

  8.专题推介。对重点项目或同类项目,可以由交易所组织专题推介会,邀请潜在的投资机构参加,由项目方对项目进行详细介绍,是一种更具体、更生动、更有效的信息披露方式。

  9.投资展会。全国各地的投资类展会,吸引着成千上万的投资机构参加,利用展会设置产权交易展位,对股权项目信息进行充分披露,也是目前各地产权机构推介项目的一种有效方式。

  10.财金报刊。选择时应当注意选择那些发行量大、覆盖面广、刊载及时、费用适宜的报刊。

  (四)发挥中介作用,强化鉴证约束

  其一,对需经审计的“两非”公司应逐年扩大比例;其二,有关部门应加强对审计报告的利用,对出具否定意见、拒绝表示意见报告的企业,应采取相应措施;其三,社会审计机构应承担更多的社会责任,向有关部门提供符合其部门管理需要的各种补充信息。发挥中介作用,强化鉴证约束可以解决目前“两非”公司股权流动信息披露外部约束不强的问题。

  (五)树立诚信意识,倡导公共道德

  市场经济是契约经济,而信用是契约的基础。企业只有树立“以义取利,以德经商”的诚信意识,才能立足于社会,立足于市场。企业对外披露的信息,只有在市场法治和公共道德的共同作用下,才会有质的提高。

  股权不是静态的实物,它是投资人依附在某种实物形态上的权益标志。由于权益的自身利益所在,因此,股权流动就成为了它的天性,而不会心甘情愿地接受某些人为的束缚。我们只能因势利导遵守这个客观规律,建立起统一的信息披露制度,才能有效地防范和打击各种非法交易,支持各类股权在公开的市场平台上规范流动,从而在真正意义上推动我国市场经济体制快速发展。如何支持中小企业发展,如何支持“两非”企业股权规范流动,从而促进地方经济发展,最终实现全国经济建设和谐发展,这是我们应该关注、重视和亟待解决的突出问题。 (作者单位:成都联合产权交易所课题组)


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