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PE浴火重生

http://www.sina.net 2013年01月09日 08:53 法制周末

  ■编者按

  2012年岁末,历时五年,历经三审的证券投资基金法修订草案表决通过。修订后的证券投资基金法最大的亮点,无疑是将非公募基金纳入了法律的调整范围。但令人遗憾的是,此前一直呼吁入法的私募股权投资基金(PE)未进入法律的调整范畴。

  相较于PE的蓬勃发展,对于PE的关注和立法还显得十分薄弱。根据2012年的创投行业发展报告显示,到2011年年末,全国备案创业投资企业882家;备案创投企业资产总规模达到2206亿元。另外,未备案的PE尚有近万家。私募股权投资基金已经汇集成了一支宏大的民间资本流,暗涌于中国经济之中。而如何从法律层面引导和规范PE的发展,对于行业的未来至关重要。

  2012年中,中国PE的投资潮在持续几年的热度下有了些许冷却。有观点认为,PE的投资热潮已退;也有观点认为,中国的PE走到了“十字路口”,向左还是向右,可能有着不同的结局。

  争议声中,2013年已至,PE们或在忙着寻找新的投资机会,或在寻找退出变现的机会。中国经济中PE的身影依然活跃。

  2010年之前,PE入股被投资公司,并获得高额利润,就像是摘取低垂的果实般容易。

  2011年,PE的造富神话刺激着资本的每一个毛孔,把PE带入了喧嚣躁动的巅峰。

  2012年,PE在监管约束中洗牌,在市场压力下淬炼。这一年,被称作它们的“寒冬”。

  2013年,PE再也没有那么多低垂的果实可随意摘取,这也在逼着PE转型。经历“寒冬”后的PE业,在规范化之下,走向重生

  法治周末记者 肖莎

  2010年,杨锋还是浙江省一家纺织厂的老板,每天起早贪黑地工作,厂子的利润率才不过8%,到了年关,还要为收不回来的外账愁眉不展。

  “不如拿出一部分钱做PE,利润率很高,比你做实业轻松多了。”看到杨锋每天越来越辛苦,工厂盈利却并未见起色,有朋友向杨锋建议。

  什么是PE?听了朋友的介绍,并且在网上查询资料后,结果令杨锋咋舌:业内普遍认为,私募股权投资基金(PE)即非公开募集资金,投向未上市企业的股权,目前在中国主要做PRE-IPO投资,即资金多投向即将上市的企业,等企业上市后马上退出,投资回报率动辄十几倍,甚至高达几十倍。

  杨锋的第一感觉是:“这钱太好赚了。”很快,他就卖掉了自己的一家工厂,在朋友的引荐下,把钱投到了一家正在募集资金的PE中。

  相对来说,杨锋已是后知后觉。2010年几乎是PE在中国最为火爆的年份。创业板的推出,在满足企业融资需求、帮助企业快速成长的同时,也让投资其中的PE在被投资企业上市后获得极高的投资回报。由此,在高额利润和疲累的实业经历的强烈对比之下,越来越多的富豪转战PE。杨锋显然只是赶上了末班车。

  但是,互联网对PE行业的吹捧,让PE知名度爆棚,却也给了一些不法分子可乘之机。他们打着PE的旗号,行非法集资之实。不少百姓在懵懂之下,以为自己参与到了时下最热门的行业,并将轻松地获得不菲的回报。“全民PE”也由此而来。

  实际上,彼时的PE业,蓬勃而粗糙,行业繁荣的外表之下,潜藏着重重问题。因假PE非法集资导致的民众上访事件也频繁出现。

  时针走到2012年,中国的IPO市场已经不是2010年的状况,海外上市尤其是美国证券市场对中国概念股也关上了大门,PE的投资回报率已不复当年。当投资者逐渐回归理性,对PE行业有更多认识的时候,PE募集资金也不再如之前那么容易了。当监管部门认识到行业问题,开始频频出招实施监管,整个PE行业开始洗牌。

  2012年,PE行业遇到了近年来罕见的“寒冬”。

  “但寒冬未必是坏事,这意味着PE行业正在回归正轨。”中国投资协会股权和创业投资专业委员会副秘书长胡芳日告诉法治周末记者。

  低垂的果实

  李博目前是一家PE公司的投资总监,2008年入行,一步步从投资经理助理做到投资总监。他见证了中国PE行业的鼎盛、混乱和回归。

  “2008年以前,外资PE如黑石、凯雷等旗下的美元基金占绝对主导地位。2008年金融危机后,海外募集资金变得越来越困难。在民间资本投资渠道有限的情况下,本土PE设立的人民币基金逆势发展起来。”李博告诉法治周末记者。

  2008年12月3日,国务院常务会议公布金融促进经济发展的9条政策措施中,首次提出发展“股权投资基金”、拓宽企业融资渠道。这也成为越来越多的本土PE出现的“政策基础”,因为这个行业有了来自国家层面的扶持。2008年12月8日,《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》发布,其中明确提出,要适时推出创业板。

  “在这种情况下,很多PE开始布局。针对那些有可能在创业板上市的企业进行投资。”李博告诉记者,“那时PE市场竞争并不激烈。PE在选择项目上主动性很强,能以很低的价格入股被投资公司。”

  2009年,创业板正式开闸;2010年下半年,赴美上市热潮兴起,这给PE提供了很好的退出渠道。一旦上市,PE就可以抛售股票全身而退,“低价进、高价出”从而赚个盆满钵满。

  随便一个投资案例都让未能参与的人心驰神往。2008年9月,盛凯投资以1元/股受让顺网科技[微博]100万股;2010年8月,顺网科技登陆创业板,盛凯投资所持股权市值3.08亿元,账面回报300倍。这样的例子比比皆是,PE也因此被称为“金融皇冠上的明珠”。

  “2010年之前,PE入股被投资公司,并获得高额利润,就像是摘取低垂的果实般容易。”李博说。

  募资狂潮

  PE的造富神话刺激着资本的每一个毛孔。同时,各地政府为了吸引股权投资基金到当地注册,以帮助当地企业融资,也推出了从场地到税收方面的种种优惠。

  在这种背景下,PE公司的数量迅速发展,甚至一些VC(风险投资机构)也在设立PE基金,以进行PRE-IPO投资。

  国内知名PE研究机构清科集团研究中心的数据显示,2010年中国PE市场出现了募资狂潮,可统计到的82只可投资于中国大陆市场的PE基金成功募集到位276.21亿美元,基金数量与募集规模分别为2009年的2.73倍与2.13倍。这样的募资狂潮也延续到了2011年。当年共有235只可投资于中国大陆地区的私募股权投资基金完成募集,为2010年的2.87倍,披露募集金额的221只基金共募集388.58亿美元,同比上涨40.7%。

  但在胡芳日看来,PE市场的容量显然不止清科集团统计的那么大,因为PE的私募性质,很多基金是统计不到的,几乎没有人能说清楚这个行业究竟有多少家机构、管理着多么大的资金体量。

  不过记者查询资料发现,全国人大调研结果显示,截至2012年8月,全国共有5011家私募股权投资机构,资金存量达1.5万亿元。

  “2010年新募基金小型化趋势明显,继2009年规模不足2亿美元的基金占比达到基金总数的66.7%后,2010年这一比例扩大至了74.4%。”清科集团研究中心注意到这样一个现象。

  李博告诉法治周末记者,那时候市场好像已经“疯”了,随便一些企业家,把钱凑在一起,就设立一只私募股权投资基金。而这也是小型基金占比较高的原因。每个人都想从这个市场上分得一杯羹。

  “这也是中国PE市场与国外不同的地方。国外的PE投资者大多是资金量较大、风险识别能力和承受能力较强的机构投资者。而中国的PE投资者中,除了银行、国有企业、社保基金等大的机构之外,个人投资者比较多。这样的局势一直延续到现在。”胡芳日说。

  越来越多PE机构的出现,让市场竞争日渐加剧。然而市场上可以上市IPO的项目是有限的,于是,以往PE在投资时占有主动权的情况逐渐改变。

  坊间流传着这样一个故事:某被投资公司由于上市可能性极大,很多PE的投资经理约见该公司董事长屡次都未果。好不容易碰上,该董事长表示只能给该PE的投资经理15分钟时间,而且不允许PE做尽职调查。

  伴随被投资公司的强势,PE投资价格也不断上涨。

  “如今,PE很难以低价格投资,因为企业家的学习能力是很强的,他们很容易算出来,PE投资的收益可能会有多少,所以不会允许低价入股。而且市场竞争加剧,被投资公司就有了抬价的底气。”李博说,“有时候某些PE真的为了抢项目,不做尽职调查就投资,而且是以将近20倍的市盈率投资,而以往6至8倍的市盈率即可入股被投资企业。”

  但李博并不认可这种投资方式,并称这些PE是行业搅局者。因为不做尽职调查就投资,将会带来很大的投资风险。如果被投资公司无法上市,业绩下滑,对投资者来说,将是极大的损失。

  监管洗牌

  2011年以前,没有一部法律法规或部门规章规定,何种投资者可以投资PE。而铺天盖地的关于PE的宣传,让不少老百姓以为,这是一个稳赚不赔的行业。于是某些人就动了歪脑筋:注册一家股权投资基金,虚构一些并不存在的投资项目,用高额收益率吸引投资者,进行非法集资。

  发生在天津的“活立木案”尤为轰动。天津活立木股权投资基金以PE投资的名义,以月收益9%的高额利润,吸收了近5000人的高达16亿元的资金。当该基金的账户被天津市公安局以非法集资名义查封后,多名投资者到天津、北京上访。

  “这样的乱象屡屡出现,使得国家发改委开始在2011年两次出台文件,对PE的资金募集方式、投资领域等进行规范,设定合格的投资者投资门槛,对单个基金的投资者人数进行限制,并逐步强制股权投资基金进行备案,以便于监管。”PE行业知名律师郭卫锋告诉记者。

  2011年11月,发改委发布《关于促进股权投资企业规范发展的通知》,其中建议个人投资者的投资门槛为1000万元。这一建议被地方解读为“个人投资者投资门槛必须为1000万元”。

  胡芳日认为这样是合理的,因为PE本身就是高端金融,是高风险、高收益的,资金量没有达到一定水平的投资者,风险承受能力太差,不宜参与此类投资。

  李博也告诉法治周末记者,大多情况下,PE的募资对象尤其是中小PE的募资对象都是一个圈子里的人,他们通过各种企业家俱乐部相互熟识,并彼此募集资金,并把资金投到圈子里的某些企业,以降低风险;而一般的个人投资者由于整体经济实力有限,并不在他们的募资范围内。

  “与此同时,地方为了加强监管,甚至出台了更加严格的监管政策。比如北京市规定,资金规模达5亿元以上,才能注册股权投资基金。在这种情况下,PE行业逐步规范化,并从2012年起开始洗牌,以往那种几十万元就能投资PE的情况慢慢改变。小的PE公司、空壳的PE公司在很多地方根本无法通过年检而逐步消失。”郭卫锋说。

  行业寒冬

  行业在洗牌中走进了2012年。但这一年,由于市场因素及PE业发展中积累的问题发作,PE业在经历了两年的巅峰后,开始“遇冷”。有人称2012年为PE业的“寒冬”。

  “遇冷的第一个表现是募集资金变得困难。”清科集团研究中心分析师郑知行告诉法治周末记者。

  清科集团研究中心的数据显示,2012年新募基金金额同比下降显著,其中披露金额的基金共计募集253.13亿美元,较去年全年的388.57亿美元下降了34.9%,平均单支基金规模创下历史新低。

  但郑知行告诉记者,在这种情况下,大的PE的募资情况反而会比较好。因为在投资者信心下降的情况下,他们往往会选择相信大的机构。PE行业的“二八定律”也在逐渐形成,即20%的机构赚了行业整体80%的钱。

  提及PE投资回报率的下降,李博告诉法治周末记者,即便如今投资回报率走低了,他所在的公司的平均投资回报率也在1.6倍左右,依然超过一般实业企业的利润率。

  从退出的渠道来看,PE也遭遇了困局。以往,中国的PE退出渠道主要是IPO。然而,现在中概股在美国屡屡遭遇做空,加上创业板上市没有2009年、2010年那么容易,PE希望通过IPO退出并非易事。

  “此前有90%以上的PE投资都是通过IPO退出,2012年这一比例已经降到70%。”郑知行说,“2010年共发生退出案例167笔,其中包括IPO形式退出160笔;而2012年共计发生177笔退出案例,其中IPO退出124笔。”

  文章开头提到的浙江老板杨锋,在2011年年初参与的那支PE,资金投向了一家在当时非常有希望上市的公司。然而,由于整个创业板收紧的原因,直到现在仍未能上市退出。

  PE转型

  再也没有那么多低垂的果实可供如此多的PE随意摘取,这种情况也在逼着PE转型。

  “投资阶段前移,是诸多PE转型的重要方面。”郭卫锋告诉记者,“在行业里,通常按照企业的发展阶段,将在企业发展前期的投资称为风险投资,而把在企业成熟期的投资称为PE。现在不少PE在很难通过IPO退出的情况下,开始在企业发展初期、成长期就入股,这种现象即为业界所说的‘PE VC化’。”

  投资阶段前移也意味着,PE的投资逐渐抛弃了“短平快”的路线。

  胡芳日告诉法治周末记者,前两年PE往往希望在企业上市前一两年入股,上市后一年就退出,较快获得收益。但这种理念跟国际上的PE运作理念是不一样的。国际上PE投资是长线投资,投资一个项目后往往要在5年至7年甚至10年至11年后才退出。投资一个项目,不仅仅是给项目钱,还要给项目公司提供相应的资源和经验,帮助它成长后更好地获利。

  由此,胡芳日觉得,“寒冬”对于PE未必全是坏事,这至少在逼着行业转入正轨。

  在退出方式上,PE也在谋求IPO之外的方式。

  清科集团研究中心数据显示,受IPO退出艰难的影响,2012年共计发生177笔退出案例,其中股权转让(比如卖给别的PE机构)、并购、管理层收购等退出方式开始被更多的投资机构采纳。

  不过李博认为,在中国当下的环境下,IPO依然会是PE首选的退出渠道。

  “国外的PE很多都是通过并购退出,那是因为国外的PE基金规模较大,可以对被投资企业进行控股,从而通过把企业卖出去实现退出。但中国很多民营企业家多不愿把企业拱手让出。”李博说。

  清科集团研究中心的数据,在某种程度上可以佐证李博的观点:2012年监控到的177笔PE退出案例中,并购退出的只有9笔。

  “PE转型的另外一个表现则是,在投资领域上更加慎重。之前投资都是一窝蜂,看到哪个行业有前景,扎堆投,比如互联网行业、光伏业、房地产业。但现在,PE则更加注重投资抗周期性的行业,并且追求个性化,利用自身的优势和资源吸引被投资企业。比如我们就把投资领域主要锁定在医疗器械、现代农业、教育行业等,因为我们的管理合伙人此前做过相应行业的高管。”李博补充道。

  转型中的PE未来会是怎样的发展走向?郑知行认为,PE行业未来的发展依然是向好的,因为2012年整体募资金额虽然是下降的,但新增基金数量是上升的,2012年共计369只PE基金完成募集,比去年全年的235只同比增幅57.0%。

  “这说明随着私募股权投资概念在中国的不断深入,私募股权投资作为一种新型投资工具被越来越多的投资者采纳。”郑知行分析。

  胡芳日的判断跟郑知行基本一致:“PE是重要的融资渠道,在国外PE融资是除了IPO和银行渠道之外的最重要的融资方式,融资规模占GDP的4%至5%。PE行业的发展对国家经济的发展很重要,但在中国,PE行业还处于起步阶段,规范化运营走入正轨后,是有前途的。”

  经历“寒冬”后的PE业,在规范化之下,走向重生。


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